ФРС підняла ставку на 25 б.п. Банк Англії утримався. Що далі і чому Ормуз досі рулить балом?

Hormuz Effect & Déjà vu -  феномен відчуття, що ти вже переживав цю ситуацію раніше, хоча раціонально розумієш: це відбувається вперше. Зазвичай це відчуття триває лише кілька секунд і супроводжується сильним відчуттям знайомості в поєднанні з дивним відчуттям «неправильності» чи тривоги — адже ти не можеш пригадати, коли й де саме цей досвід нібито вже стався.

Ось і зараз складається враження що проблема (інфляція), вирішується не в тому кабінеті (ФРС), а де ми таке вже бачили, пригадати складно. 

Тезисно про FOMC за вчора

Вчорашнє засідання ФРС було яскраво "яструбиним" від початку до кінця. Очікуване підвищення ставки на 25 базисних пунктів супроводжувалося точковим прогнозом (dot plot), який показав сильний консенсус щодо ще одного підвищення до кінця року. Із 18 членів комітету 12 закладають ще одне підвищення, а четверо — навіть два. При цьому прогнози щодо зростання економіки та інфляції були переглянуті вгору, а щодо безробіття — вниз.

Голова ФРС Кевін Ворш на прес-конференції не сказав багато нового, але вкотре підтвердив жорстку прихильність до цінової стабільності й не дав зрозуміти, що поточний рівень ставок є обмежувальним для економіки. За його власними словами, ФРС просто зменшила "дозу монетарного пом'якшення".

Реакція ринків

Попри те, що яструбиний сценарій частково вже був закладений у ціни заздалегідь, дворічна доларова своп-ставка все одно підскочила на 10-12 б.п. Ринок зараз закладає ймовірність підвищення ставки в жовтні на рівні 13 б.п., а в грудні — вже 32 б.п.

Долар зміцнився по всьому спектру валют: індекс DXY виріс на 0,6% і оновив двомісячний максимум. Причин для збереження підвищеного ризику зміцнення долара найближчим часом декілька:

• Жовтень залишається "у грі": жорсткий тон ФРС фактично дає ринкам свободу повністю закласти в ціни наступний крок у жовтні, якщо дані вийдуть "гарячими" та/або нафта продовжить дорожчати.
• Дисципліна ФРС піднімає планку для повернення так званої "угоди на знецінення долара" (debasement trade).
• Нафта підтримує долар як зовнішній фактор, поки ціни на неї залишаються високими.

Базовий сценарій на найближчі місяці — стабілізація долара в поточних діапазонах, а ближче до кінця року — можливе послаблення, але це сильно залежить від деескалації ситуації в Перській затоці.

Що стосується єни, вона тримається краще за інші низькодохідні валюти після рішення ФРС — це може свідчити про обережність ринку щодо коротких позицій по єні напередодні завтрашнього рішення Банку Японії.

Чи туди б'є ФРС?

Тут варто визнати незручну річ: підвищення ставки навряд чи лікує саме те, що зараз розганяє інфляцію. Нинішнє подорожчання енергоносіїв і вищої інфляції як наслідок — це не наслідок надто дешевих грошей, а проблема з боку пропозиції, на яку центробанк просто не має важелів впливу. Дорожчий кредит не додасть на ринок жодного додаткового бареля — він лише притлумлює попит в економіці, якій і так бракує пропозиції.

Історія показує, що така реакція часто виявляється контрпродуктивною: значна частина шкоди після подібних цінових шоків зазвичай походить не від самого шоку, а від надмірно жорсткої відповіді монетарної політики на нього.

Тому ключове питання зараз не в тому, наскільки висока інфляція сьогодні, а в тому, чи починає вона закорінюватися глибше в економіці, чи залишається переважно тимчасовим наслідком енергетичного шоку. Якщо це друге — ставка вдарить не по джерелу проблеми, а по чутливих до кредиту секторах економіки, уповільнюючи інвестиції та наближаючи ризик звільнень, при цьому не зробивши енергоносії дешевшими.

Справжній виклик зараз це не перетворити енергетичну проблему на повноцінну кредитну кризу.

Прогноз щодо довгострокових ставок

Незважаючи на спокійну реакцію ринку одразу після рішення, довгострокові ставки, ймовірно, залишаться під тиском: підвищення на 25 б.п. суттєво не змінює динаміку, яка тисне на довгі ставки останніми місяцями. Інфляція залишається високою, як і бюджетний дефіцит та обсяги випуску боргу, а наратив про зростання продуктивності завдяки ШІ нікуди не подівся. Є ризик, що дохідність 10-річних облігацій США знову підніметься вище 5%, а ринок почне розглядати діапазон 5,25–5,5% як цілком досяжний.

Підсумок рішення Банку Англії

Четвергове рішення Банку Англії підтвердило те, що вже було зрозуміло: перспектива підвищення ставки в листопаді повністю залежатиме від цін на енергоносії.

Банк Англії проголосував 6 проти 3 за збереження ставки на рівні 3,75%, але дав чіткий сигнал: він готовий підняти ставку, якщо ціни на енергоносії залишаться високими. Базовий сценарій — утримання ставки, за умови що ціни на енергію знизяться протягом наступних шести тижнів. Якщо ж цього не станеться, Банк, імовірно, неохоче підвищить ставку в листопаді, а можливо, і в лютому.

Примітно, що Банк тепер очікує пік інфляції трохи вище 4% на початку наступного року. Причина зрозуміла: якщо ціни на природний газ залишаться на поточному рівні, у січні можна очікувати підвищення ліміту на побутову енергію приблизно на 25%.

Це важливо, оскільки попередні дослідження Банку Англії показують: коли інфляція перевищує 4%, зростає ймовірність ефектів другого раунду. Заступниця голови Банку Сара Бріден, яка голосувала за збереження ставки, зазначила, що інфляція наближається до "рівнів, пов'язаних із нелінійними ефектами".

Разом з тим, поки немає ознак того, що зростання цін на паливо та енергоносії для домогосподарств поширюється на інші категорії споживчого кошика. Інфляція для енергоємних товарів і послуг цього року навіть знизилася, а продовольча інфляція знижується — що суперечить очікуванням.

На відміну від США чи навіть єврозони, де точиться жвава дискусія про те, чи є поточні ставки обмежувальними, у Великій Британії цей аргумент значно слабший: ринок праці слабший, фіскальна політика жорсткіша, а чутливі до ставок сектори перебувають під більшим тиском. Більшість тих, хто голосував за збереження ставки, наголошували, що фінансові умови вже стримують економічну активність прямо зараз — на контрасті з Воршем у ФРС, який говорив про "зменшення дози пом'якшення".

Отже, якщо Банк Англії все ж підвищить ставку, це буде радше "страхове" підвищення заради управління ризиками, а не реакція на економічні дані найближчих шести тижнів. Ринкові очікування щодо чотирьох підвищень ставки протягом наступного року виглядають перебільшеними.